El gobierno ha tomado recientemente una serie de medidas que representan un avance en el levantamiento del cepo. Entre las más relevantes, 1) se eliminó la restricción de acceso al CCL/MEP para empresas tomadoras de pases o caución en dólares; 2) se eliminó el requisito de informar con 5 días de anticipación si las compras de CCL/MEP superan los ARS 200 millones diarios; 3) se unificó el plazo de restricción cruzada a 90 días (antes 180 días legislación extranjera y 90 ley local).

El momento elegido para anunciar estas medidas es muy oportuno, por una variedad de argumentos fundamentales y técnicos que detallamos a continuación.

La decisión de la FED de recortar las tasas en 50 puntos básicos es crucial para Argentina, sobre todo si tenemos en cuenta los vencimientos en dólares que deberá afrontar el próximo año. En un entorno de tasas internacionales incluso más bajas que las actuales (la FED proyecta que serán aproximadamente 1,5 pp menor hacia fines del año próximo), las operaciones de administración de pasivos y/o acceso a financiamiento voluntario serán potencialmente más simples.

La baja de las tasas internacionales también favorece la dinámica cambiaria del resto de nuestros pares emergentes. En los últimos días las monedas emergentes continuaron apreciándose, con el real brasilero (nuestro principal socio comercial) valorizándose frente al dólar un 3,7% en la última semana. En el corto plazo, esto alivia la presión sobre el tipo de cambio local.

Estos efectos sobre la cuenta capital del balance de pagos tienen una réplica también en la cuenta corriente a través del impacto sobre commodities, proxy del estímulo de la demanda global. Acompañando el esperable debilitamiento del dólar, el precio de las materias primas tomó impulso con subas para el petróleo y para la soja (entre otras). Si bien aún no fue suficiente para compensar plenamente la corrección de casi 20,0% que lleva en el año, la soja acumula una suba de 7,6% en las últimas semanas que la alejó de los mínimos de USD 345. Y la señal de baja de tasas hacia adelante da margen para que la recuperación de los precios continúe.

El timing de los anuncios también resulta oportuno en el contexto local. La brecha cambiaria volvió a comprimir hasta 26%, el menor nivel desde mayo, favorecida por los flujos del blanqueo (liquidación de dólares para enfrentar pagos de Bienes Personales en pesos) y el CCL se ubica en términos reales en los niveles previos a las elecciones PASO de 2019.

Complementariamente, el Ministerio de Economía dio a conocer que en agosto las cuentas fiscales volvieron a registrar superávit primario y financiero. En lo que va del año, el superávit primario acumulado asciende al 1,54% del PBI y el financiero a 0,35%, dejando un margen para los próximos meses en los que la baja del impuesto PAIS impactará sobre la recaudación. En otras palabras, el ancla fiscal está más vigente que nunca.

¿Priorizará el gobierno levantar el cepo y unificar el tipo cambiario de manera “sorpresiva” o esperará hasta después de las elecciones como viene señalizando desde hace un tiempo? El timing y la forma de la remoción de las restricciones cambiarias del cepo son relevantes en términos macro y de estrategia de mercado. El gobierno apuesta a un escenario en el que la brecha cierra de arriba hacia abajo, es decir, sin salto del tipo de cambio oficial, aunque señaliza que para eliminar las restricciones se deben cumplir una serie de requisitos que fueron incrementándose en los últimos meses. Hoy, implícito en la narrativa del gobierno podría especularse que lo está proyectando para después de las elecciones legislativas del año que viene.

Nuestra visión es diferente. Y creemos que está alineada con lo que el gobierno hace, más que con lo que dice. Entendemos que medidas como las de esta semana allanan el camino hacia la unificación cambiaria, con el gobierno reservándose la discreción para llevarla a cabo cuando encuentre circunstancias propicias (léase brecha baja que minimice el “salto”). Una cuenta capital menos “encepada” facilitará el acceso a las divisas que demanda el 2025 y contribuirá a liberar restricciones para un crecimiento más sostenido.

En nuestra visión la falta de correspondencia entre la narrativa oficial y los hechos es completamente lógica: las devaluaciones no se anuncian. De otra manera el mercado se adelantaría ajustando precios, atrasando liquidación de exportaciones y adelantando pagos de importaciones, lo que terminaría erosionando el efecto del ajuste cambiario. Pero lo cierto es que dilatar la salida del cepo implica menor crecimiento en el mediano/largo plazo y dificulta la acumulación sostenida de reservas. Es probable entonces que el gobierno continúe con una política de levantamiento gradual de restricciones antes de una unificación del tipo de cambio.