Intranquilidad financiera (riesgo país nuevamente casi en los 1600 puntos), posible piso en actividad económica y evolución de reservas internacionales serían los tres tópicos que podemos poner de relieve esta última semana. Y no son independientes: creemos que el frente externo (compras de divisas y nivel de reservas), con números que muestran que el excedente se va achicando, es uno de los factores que estarían incidiendo en la suba del riesgo país y de los dólares financieros.

Da la sensación de que el mercado no va a tolerar situaciones de cuentas externas raquíticas o deficitarias, aun con cepo. En la Convertibilidad, el mercado financió varios años de déficit de dólares. En el 2017, hasta abril de 2018, fueron unos meses. Hoy pareciera que los niveles de tolerancia son mucho más reducidos.

Las compras netas de divisas por intervención en el mercado de cambios, que promediaban USD 150 millones diarios a mediados de mayo, a principios de junio promedian menos de USD 50 millones diarios, con retrasos en la cosecha (factores climáticos) y en ventas/liquidaciones de la soja (dólar + precios internacionales + financiamiento local en aumento), y con importaciones que ya se pagan a “velocidad piloto”, dado que el cronograma de pagos (en cuatro cuotas) ya cumplió los cuatro meses.

La evolución de las compras netas de divisas, junto con la esperada liquidación de la cosecha de soja, será un indicador importante para seguir en las próximas semanas para monitorear la salud del esquema macro de muy corto plazo.

Pero más allá de lo inmediato, es importante insistir en que Argentina ya no va a poder acudir al déficit externo (al no haber financiamiento externo de magnitud) como parte del set de configuración macroeconómica, lo cual va a obligar a establecer un tipo de cambio lo suficientemente alto como para que la acumulación de reservas permita dar un poco de aire a la gestión cambiaria por parte del BCRA. Sin reservas, no hay régimen cambiario que aguante, y el cepo, en mayor o menor medida, deberá permanecer. Y este razonamiento implica que, tarde o temprano, el valor del dólar debería reacomodarse y que la inflación tendría una dirección más errática que la que vimos en estos primeros meses del año.

Vinculado con los ruidos en los mercados financieros, más allá de los permanentes tironeos políticos y algunos traspiés en algún ministerio, creemos que no son independientes de las nuevas menciones a la posible dolarización de la economía, esta vez bajo la denominación “dolarización endógena” o el eufemismo de competencia de monedas. La incertidumbre surge, para nosotros, por dos motivos:

 i) no están claras las condiciones de esa competencia ni los detalles sobre si el dólar será una moneda de curso legal que permita poner precios a bienes y servicios, contratos, salarios, pagos de impuestos, etc.

Y ii), como dijimos antes, sin reservas no hay régimen cambiario que aguante.

Juntando estos dos motivos, queda flotando en el aire la idea de que no se sabe realmente para dónde va a salir el gobierno en materia cambiaria y monetaria. Sin anuncios claros, el abanico de posibilidades es muy grande.

Lo cierto es que, en una competencia de monedas, las señales públicas indican que el Gobierno quiere que el Peso pierda esa contienda. Con lo cual nos lleva a la pregunta de hace unos meses, de si es factible una dolarización (endógena o no) con el nivel de dólares acumulados.

Y hay otra verdad en todo este ambiente incierto: cada vez que el gobierno insistía con la dolarización meses atrás, los mercados caían; cada vez que el gobierno dejaba de invocarla y se volvía a una actitud más pragmática, los mercados subían. Dado que para ir a un régimen de inflación baja no se requieren cosas extrañas, y basta con sostener la solidez fiscal, ser inteligente en no apreciar el tipo de cambio, y ayudarse con herramientas complementarias (metas nominales, acuerdos, etc), sería deseable que se vuelva a una agenda de estabilización más tradicional, que ha dado buenos resultados en otros países, aunque el descenso de la inflación sea más lento que el esperado, y tal vez más errático.

Por lo pronto, resulta muy valioso que los números fiscales estén mostrando valores positivos nuevamente en mayo, sobre la base de una muy buena recaudación en ganancias. Esa sigue siendo la baldosa más firme sobre la que se asienta el actual proceso. Como reducir la inflación es un camino cada vez más arduo de acá en adelante (memoria inflacionaria, reacomodamientos cambiarios, mejoras parciales del salario real, recuperación incipiente de la actividad económica), realmente se necesitará arremangarse más para ir hacia niveles más bajos.

Luego de una devaluación, que la inflación baje a 5% en un contexto recesivo no es descabellado. Pero 5% mensual es equivalente a 80% anual; 4% mensual es 60% anual. 3% mensual es 42% anual. Y no deja de ser cierto que el esquema de gobierno, y su relativo éxito, se sustenta fundamentalmente en el apoyo de la sociedad. Al igual que el apoyo de los mercados, ese sostén social puede volverse volátil, lo cual también tendría derivaciones económicas.