El segundo semestre ya llegó

Durante buena parte del primer semestre de 2021 advertimos que varias cuestiones que estábamos viendo en el frente fiscal y monetario estaban propiciadas por factores estacionales, transitorios y hasta excepcionales que no se iban a sostener más allá del mismo. 

A lo que se le sumaba, una serie de medidas con objetivo electoral e impacto fiscal, que se habían tomado durante esa primera mitad (ejemplo, impuesto a las ganancias), pero que iban a impactar durante la segunda, y el propio proceso electoral que se iba a desarrollar durante ese período.

Bueno, el segundo semestre ya llegó, hace rato. Pues, a decir verdad, el punto de inflexión fue entre mayo-junio. Y en julio además ya empezamos a ver como las mayores necesidades fiscales tienen que ser cubiertas con emisión monetaria, ya sea directa (vía Adelantos Transitorios o Giro de Utilidades devengadas) o indirecta (colocando deuda contra liquidez bancaria esterilizada o encaja).

En particular, en lo que va de julio (hasta el 26) tuvimos asistencia monetaria neta del BCRA al Tesoro Nacional por $211.811 millones (0,5% PIB), que neta de compras de divisas del Tesoro al BCRA, supera los $130.000 millones (0,3% PIB). Si además se toma en cuenta que hubo financiamiento neto en pesos y CER, por encima de vencimientos capital e intereses, por $ 33.600 millones, tenemos un primer proxy de rojo primario en torno a los $160.000 millones (0,4% PIB), que dejaría el acumulado de los primeros 7 meses del año en 1,3% (sin extraordinarios) Un dato que ya empieza a mostrar un performance fiscal más parecida a la de 2016 y 2017, que a la de 2018 o 2019.

También lo estamos viendo en el mercado cambiario oficial, donde a pesar de las mayores restricciones, al BCRA le está costando, quedando demasiado lejos aquella performance compradora de abril y mayo, justo cuando crecen las necesidades por el lado de los pagos netos de deuda y la intervención en paralelos. 

Justamente, los mercados paralelos, también se han recalentado frente a las nuevas restricciones y la expectativa de mayor emisión. Consecuentemente, la intervención cada vez consume más reservas, limando parte de lo que el BCRA compra en el oficial. El “ganarse la brecha”, como siempre se señaló, no es ni gratis, ni sustentable. Sólo sirve para ganar tiempo, si ese tiempo no se usa para nada, sólo se alarga encepando cada vez más. Ahí estamos.

Mientras tanto la tasa de interés de la Política Monetaria sigue durmiendo la siesta y, consecuentemente, su correlato real persiste en zona negativa, apalancado la demanda de cobertura y la absorción de transables en un contexto donde la política fiscal profundiza el déficit primario y presiona sobre el BCRA, intentando mejorar el ingreso disponible y tironear de la Demanda Interna con claros objetivos electorales.

Ante ese panorama, noviembre queda muy lejos. Habrá que ver qué aporta como anclaje de expectativas en el medio y mucho más cercano, el resultado de las PASO en septiembre. 

Sin embargo, si no hay correcciones de fondo, cosa que hoy luce muy improbable desde la lógica oficial, parece casi cantado que deberán profundizar las restricciones con el correr de los meses. Es decir, profundizar el enfoque. 

Para colmo de males, de recurrir ahora a la tasa en soledad, con todo lo demás ya largado a esta velocidad, no se advierten demasiados beneficios en el corto plazo, si más bien costos. Esa oportunidad ya se perdió.

Una forma de intentar menguar las presiones antes de noviembre sería apurar el acuerdo con el FMI. Aunque, al riesgo de que las limitaciones políticas pre-elecciones terminen derivando en un memorándum de entendimiento que se quede a mitad de camino. Esto es que, provea alivió financiero adicional pero no contribuya a la definición de un esquema de política económica que permita superar el estado de situación actual o que carezca de la credibilidad suficiente para hacerlo. Y, por lo tanto, no estabilice expectativas de forma sostenible.

Ergo, todo indica que el segundo semestre será largo y que lo racionalmente optimista pasa por esperar, si finalmente las hay, correcciones para después de las elecciones y conformarse con que, desde acá y hasta ese entonces, se minimice el daño.