Deuda, ¿un problema fiscal o externo?

La ortodoxia económica subestima los factores externos que impulsan el endeudamiento del Estado, y los reduce a un problema de déficit fiscal. De esa manera, la solución a la problemática del endeudamiento no radica en incrementar los volúmenes de exportación y/o disminuir la demanda de divisas por importaciones, fuga de capitales, remisión de utilidades o pagos de deuda. La solución pasaría simplemente por un ajuste del gasto público que reduzca el déficit fiscal.  

Un ajuste fiscal para una economía que comienza a salir de tres años de crisis provocaría interrumpiría automáticamente ese proceso en el que el gasto privado todavía está muy contraido. Dado que el gasto del Estado es, del otro lado del mostrador, un ingreso del sector privado, una política de ajuste implicaría una reducción de los ingresos del sector privado en el actual contexto macroeconómico de incipiente reactivación.

Ir rápidamente a un superávit fiscal implicaría frustrar el proceso de crecimiento incipiente que se ve hoy. Lo podemos ver incluso con los datos de este año. Mientras el gobierno acentuaba la moderación fiscal la primera parte del año, el crecimiento apuntaba a estar entre el 5% y 6%. Luego de tomar una postura más agresiva por el lado del gasto desde el mes de junio, eso comienza a modificarse y el rango actual de crecimiento para este año está entre 7% y 8%.

Más allá de lo económico, hay razones políticas para los posicionamientos que vimos recientemente por parte del propio Macri y sus ex funcionarios. En primer lugar, salvar el legado ortodoxo que siempre se justifica ex-post diciendo que “el ajuste debería haber sido mayor para evitar la crisis que se impuso por la fuerza”. Según este criterio, el ajuste propuesto por López Murphy en 2001 podría haber salvado a la Alianza de un colapso económico. De la misma manera, el “error” del macrismo habría sido su moderación en materia de ajuste fiscal, que derivó en un proceso de endeudamiento insustentable. Esos discursos, de paso, le permiten retener algunos votos que le disputan por derecha algunos candidatos de posiciones ultraliberales. 

Pero el planteo fiscalista de la deuda no coincide con la realidad histórica del endeudamiento externo. Así, a comienzos del mandato de Macri se cerró un acuerdo concediendo a las demandas de los fondos buitres para acceder al mercado de crédito internacional. En dicho momento se justificó ese endeudamiento señalando que la alternativa de la emisión monetaria era inflacionaria. Sin embargo, la inflación alcanzó máximos valores históricos pese al acelerado proceso de endeudamiento.

En realidad, el endeudamiento externo del Estado tenía como finalidad conseguir dólares para financiar el déficit externo del sector privado, que había provocado una fuerte devaluación de la moneda al eliminarse el “cepo”. El Estado tomaba deuda en dólares que luego cambiaba por pesos en el Banco Central para atender sus gastos corrientes. De esa manera, engordaba las reservas internacionales y permitía estabilizar el mercado de cambios.

El objetivo externo del endeudamiento del Estado vuelve a ser evidente en 2018, cuando la salida de fondos amigos desata una brutal corrida cambiaria. Meses antes, los funcionarios del área de economía habían señalado que el Estado ya tenía cubierta sus necesidades de financiamiento presupuestario para ese año.

¿Por qué entonces tomaron un excepcional crédito en dólares con el FMI? Porque el financiamiento en el mercado interno del déficit público no permitía conseguir divisas con que frenar las presiones cambiarias. Es decir, el objetivo del endeudamiento con el FMI era externo y no fiscal.

Tomar en consideración el problema externo del endeudamiento del Estado es de vital importancia. Aun cuando se imponga una política fiscal que equilibre las cuentas públicas, ello no soluciona el déficit de divisas que suele acompañar el crecimiento económico de nuestra economía. De esa manera, las políticas ortodoxas de equilibrio fiscal no podrán solucionar el problema externo que limita la economía argentina, ni evitar las crisis devaluatorias que, recurrentemente, la acechan.

La necesidad oficial de volver a tomar deuda

La débil respuesta de los despachos oficiales al planteo opositor en torno a la deuda parece tener una razón bastante objetiva. La pronta necesidad de retornar a los mercados de créditos internacionales que deja la actual reestructuración de la deuda. De esa manera, demonizar el endeudamiento externo podría transformarse prontamente en un boomerang.

Al respecto, en los últimos días se cerraron las últimas renegociaciones provinciales con los acuerdos de La Rioja (USD 300 millones) y Provincia de Buenos Aires (USD 7.700 millones) que estaban pendientes. Con esto, queda únicamente la renegociación con el FMI. En el Gráfico 3 se presenta el perfil de vencimientos del Gobierno Nacional en moneda extranjera a partir de la deuda reestructurada y un eventual acuerdo con el Fondo en el marco del preestablecido Fondo de Facilidades Extendidas que contempla un plazo total de 10 años con 4 años y medio de gracia. A esto deben sumarse los vencimientos provinciales y privados de los que no hay todavía información detallada pero pueden implicar montos adicionales por 1500 millones.

Las provincias mantuvieron la misma línea del Gobierno Nacional que buscó despejar de vencimientos los próximos cuatro años por lo que a partir de 2025 comienzan a caer vencimientos importantes. Un 26% de la deuda reestructurada puede se encuentra en manos del sector público por lo que puede aliviar un poco la carga pero no alcanza a resolver el problema.  

*Fuente: Elaboración propia en base a OPC

Como se observa en el gráfico, el volumen de vencimientos a partir de 2025 vuelve a ser muy elevado. Se sabe que a partir de ese año, Argentina debería recuperar el acceso al financiamiento internacional (al menos para renovar los vencimientos que empieza a tener). No son montos despreciables ya que en solo tres años (de 2025 a 2028) los vencimientos pasarían de menos de USD10.000 millones a más de USD20.000 millones. Por eso la crítica al financiamiento en moneda extranjera es medida y la crítica se concentra en su excesivo monto y lo veloz del endeudamiento que la hizo impagable.

El condicionamiento de la deuda hacia adelante persiste, sólo se pospuso en el tiempo. Eso explica que no se descarte a futuro volver a emitir deuda en moneda extranjera porque, para afrontar los vencimientos que vienen, será indispensable a menos que se tome el riesgo de forzar una nueva reestructuración.