Se lanzó Massa y va a ser el candidato de (casi) unidad. Su mayor capital es su historia política, pero lo que queda más impregnado es su experiencia reciente en el Palacio de Hacienda. Es así que el estado de la economía ocupará el centro de la escena en la campaña, y la interpretación del saldo de esta etapa va a estar en disputa. Sin conocer aún la decisión sobre la permanencia de Massa en el Ministerio, vale la pena hacer una evaluación parcial de los resultados de sus once meses en el Ejecutivo. 

La herencia que afrontó Massa en agosto del año pasado fue pesada. La economía arrastraba dos meses completos con corrida cambiaria y financiera. Fue la mayor extensión para un proceso de efervescencia cambiaria en lo que va de siglo. Sin anclas nominales y con extrema vulnerabilidad política, la figura de Massa permitió darle cohesión y orden al Gobierno. Desde el plano institucional unificó las áreas de energía, agro, industria, finanzas e ingresos públicos bajo la misma columna. 

Este cambio de funcionamiento contrastó con el desorden previo, cuando las internas bloqueaban toda posibilidad de consensos mínimos sobre el rumbo de política económica. La toma de decisiones estaba virtualmente trabada y esto realimentaba el ruido en los mercados. El ingreso de Massa, por lo tanto, ofició como ancla política y rápidamente permitió frenar la corrida. 

En los meses posteriores sobrevino un período de relativa estabilidad nominal, descomprimiendo también la trayectoria alcista para los precios. Aún sin superar del todo una situación muy crítica, permitió recuperar consistencia de política económica.

El clima de optimismo envalentonó al equipo económico. Sobre fines del 2022 empezaron a imaginar un sendero de reducción sostenida de la inflación de cara al próximo año. El principal hito en ese momento fue el compromiso de reducción de la variación de precios a menos del 4% para abril 2023. En ese punto parece haberse gestado un exceso de confianza sobre la credibilidad que generaba el programa Massa. 

Se subestimaron los aspectos objetivos que hacían a la debilidad de la posición financiera. El impacto de la sequía es arrasador: la menor disponibilidad de dólares en el trimestre de oro empezó a socavar las reservas de forma anticipada, dado el adelanto de importaciones por cobertura. Desde inicios de año la aceleración inflacionaria no dio respiro: fueron 5 meses consecutivos con el IPC al alza, coronados por el dato de abril en 8,4% (el mayor en más de veinte años). 

Nuevamente sin poder hacer uso de atajos nominales (tarifas, tasa de interés o dólar), el final del primer cuatrimestre se constituyó en el peor momento para Massa. El pilar más sólido de este proceso es el productivo. A pesar de cierto agotamiento del crecimiento, la actividad no se derrumbó. El PBI cerró 2022 con una suba del 5,2% y acumula un avance del 1,5% en el primer trimestre de este año. En particular, el puntal de este buen desempeño es la industria, que muestra 7 meses al alza en los últimos 9 con datos registrados desde el comienzo de este Ministro. El sector aún cuenta con una inyección significativa de recursos, a través de los aportes no reembolsables, la prioridad en la aprobación de importaciones de insumos y bienes de capital y los créditos preferenciales.

¿Qué hay hacia adelante?

¿Cuál es la probabilidad de que esta dinámica se sostenga? Escasa, dado el impacto de la falta de dólares por la sequía, que más temprano que tarde operará como ‘restricción externa’ de manera aguda. No obstante, la recesión venidera se vislumbra mucho más suave y heterogénea que en otros períodos. Carece de profundidad y tiene más baja difusión sectorial. 

En el plano financiero los resultados del ministeriato Massa fueron satisfactorios. Asumió en un contexto donde proliferaba la incertidumbre. En el mercado doméstico predominaba el pánico ante un eventual escenario de incumplimiento de contratos a través de un reperfilamiento o un Bonex. Para ahuyentar fantasmas, el equipo económico propició cuatro canjes en once meses. De esa forma se despejaron los vencimientos de corto plazo. En todos los casos se logró estirar la vida media de la deuda del Tesoro consolidando, además, financiamiento neto para cubrir los desbalances de caja. Todo esto fue a expensas de un sinceramiento parcial en la remuneración del capital. 

El programa financiero de Massa implicó sucesivas subas en la tasa de interés de referencia hasta acoplarla (recientemente) a la variación de los precios internos. De esta forma se recuperó el marco de tasa de interés positiva, reduciendo mínimamente la caída de la demanda de pesos. Los rolleos de cada mes y los canjes ya limpiaron la curva de este año, que no presenta grandes desafíos para el segundo semestre. El déficit cuasifiscal del BCRA sí parece ser un aspecto a seguir de cerca el próximo año. Requerirá un trabajo quirúrgico que acompañe al ordenamiento macro integral.

La política cambiaria tuvo una ruptura en el medio de la gestión Massa. La flotación administrada del dólar oficial se mantuvo y la brecha se redujo en los primeros meses de la “fase dulce”. Tras el empeoramiento de las condiciones en abril, el Ministro rompió las restricciones implícitas en el acuerdo con el FMI y volvió a intervenir fuerte en el mercado financiero de dólar para mantener a raya las cotizaciones. El mecanismo implica abastecer de bonos al sector privado y sostener las paridades utilizando dólares.

Para esto, aplica entre U$S 10 millones y U$S 50 millones diarios con el flujo de las escuálidas exportaciones. La conveniencia de esta pauta de intervención debe analizarse a partir de un contrafáctico: ¿Cuánto mayor podría ser el deterioro económico si a esta debilidad extrema se le agrega un contexto de inestabilidad cambiaria? Posiblemente mayor. Seguramente valga la pena darle un sendero previsible a los dólares de mercado, más no sea a expensas de resignar la acumulación de reservas. ¿Qué tan sostenible es este esquema de política cambiaria a mediano plazo? No lo es. Se trata de un parche a corto plazo para el “Plan Llegar”. 

El gran mérito de Massa en su año al frente del Mecon fue evitar un escenario disruptivo con riesgo de espiralización nominal. A mitad del año pasado nadie podía descartar un desplome de la demanda de pesos que decantara en una crisis bancaria. Ninguno de los problemas estructurales se resolvió en estos meses, pero eso difícilmente se pueda atribuir a impericia del Ministro. Con escaso grado de maniobra, con multiplicidad de restricciones y sin resto en el reloj de arena, Massa se limitó a hacer lo único que podía hacer: evitar una hiperinflación.