El oficialismo tuvo como uno de sus ejes principales de campaña electoral el objetivo de eliminar la inflación. Para ello se comprometió a restablecer el equilibrio fiscal y así eliminar el financiamiento monetario del Tesoro. En los primeros 100 días de su mandato, dio fuertes señales de compromiso sobre estos objetivos y el mercado celebró, como lo evidencia la impresionante suba de los Globales desde diciembre (desde 30% promedio).

Sin embargo, además de principal enemigo la inflación hasta aquí también ha sido una gran aliada para conseguir el objetivo de restablecer los principales equilibrios macro. La combinación de la aceleración de la inflación post-devaluación y un conjunto de otras medidas (baja de tasas, emisión de Bopreal, canjes de deuda, suspensión de financiamiento al tesoro etc.) derivaron en una notable contracción en términos reales de 35.9% de la base monetaria y de 17.4% de los pasivos remunerados desde el 11 de diciembre. Además de contribuir con el saneamiento de la hoja de balance del BCRA, la licuación del gasto facilitó un fenomenal superávit primario de 3.24 billones (0.46% del PBI) en los primeros dos meses del año.

Pero una parte importante de licuación del gasto que facilitó la caída de la inflación se revertirá total o parcialmente en el tiempo. A modo de ejemplo podemos citar las jubilaciones. Como resultado de la aplicación de la fórmula previsional de la anterior gestión, el gobierno se ahorró 0.12% del PBI en dos meses. Los ingresos extraordinarios tras la devaluación también contribuyeron al superávit base caja: el overshooting de diciembre y los ingresos del impuesto PAIS sobre el BOPREAL serie 2 aportaron otro 0.15% del PBI. Descontando estos efectos, aún se hubiera mantenido un leve superávit primario, pero sin el atraso de pagos a CAMMESA ni la licuación del resto de los programas sociales y de los salarios públicos los resultados no serían tan extraordinarios.

En cualquier caso, lo cierto es que términos de inflación la estrategia oficial empezó a rendir sus frutos muy pronto. Ya en febrero la inflación sorprendió con una desaceleración mucho más significativa de lo esperado por el mercado. Y los datos preliminares de marzo se suman a esas señales promisorias, con una batería de indicadores de alta frecuencia que apuntan a una continuidad en el proceso de desaceleración del mes pasado.

La pregunta relevante es si la inflación descenderá abruptamente o se tratará de un proceso gradual. La respuesta del mercado a esta pregunta es contundente: en los resultados de la licitación del Tesoro de ayer, el optimismo en relación a la baja de la nominalidad esperada es indudable. El mercado validó una tasa efectiva mensual del 5.5% para la nueva Lecap, que de ser arbitrada con los rendimientos en mínimos históricos de la curva CER arroja una inflación implícita promedio hasta ene-25 de 7.85%.

La postergación del aumento de precios regulados anunciado por el gobierno en la última semana podría potenciar la desaceleración de los precios, al menos por algunos meses más. Concretamente, la postergación de los aumentos acordados de transporte público, tarifas de gas y naftas supondría un ahorro en términos inflacionarios de aproximadamente 1.3 puntos porcentuales. A ello se le suma la apertura de importaciones de los productos de la canasta básica y la suspensión del cobro de IVA adicional e impuesto a las ganancias por un plazo de 120 días a las importaciones de estos mismos productos. Pasado ese plazo, los determinantes más importantes de la inflación volverán a ser de origen macro.

En la situación actual gobierno queda frente a una paradoja: si no logra el apoyo para pasar reformas que le permitan dar sostenibilidad a estos resultados, puede convertirse en la principal víctima de su éxito hasta aquí. Si la desinflación se profundiza, la inercia del gasto público comenzará a erosionar el ancla más sólida que tuvo la desinflación hasta aquí: la baja del déficit a través de la consolidación fiscal.