Argentina transita una crisis financiera y cambiaria severa con una caída de reservas sostenida, que en lo que va de octubre se acerca a los U$S 600 millones y desde agosto trepa a U$S 2.600 millones. Negar que esto es un problema, no es una opción. El mercado lo sabe, ‘huele sangre’ y acciona en consecuencias. La crisis de falta de confianza, que se potenció en las últimas semanas, retroalimenta el problema y distorsiona los incentivos de los agentes, que toman posturas precautorias y compran activos de cobertura. Esto potencia la brecha cambiaria, que está en un nivel no sustentable. Esta dinámica de la brecha con el canal bursátil y el ilegal no puede sostenerse por mucho tiempo. La consecuencia sobre el resto de variables económicas es cada vez más directa y puede ralentizar la recuperación de la economía real. En un mejor escenario, los altos niveles de brecha solo reducen el crecimiento esperado para el 2021. En un peor escenario, nuestra economía corre riesgos de aceleración inflacionaria, revirtiendo la baja que trabajosamente se consolidó en el corriente año.

Argentina todavía tiene más de U$S 40.000 millones de reservas brutas, alrededor de U$S 5.000 millones de reservas netas y reservas de liquidez inmediata virtualmente nulas. No obstante, los niveles son un dato secundario. Lo que marca la insustentabilidad del proceso es la dinámica de la tendencia. Desde el mes de agosto, en ocho de cada diez días las reservas cayeron. Esto, a pesar de que Argentina va a tener un saldo comercial superavitario del orden de los U$S 15.000 millones durante este año.

Es cierto que el alto endeudamiento privado, explica parcialmente que este saldo no se materialice en reservas. Pero es la misma brecha cambiaria la que no permite salir de este atolladero. Dada la expectativa de devaluación implícita en la brecha, la decisión económica racional de las empresas es cancelar todo tipo de deuda, accediendo a dólar oficial, además de pagar todo saldo al exterior al contado. Por otro lado, los exportadores cancelan prefinanciaciones y cobros anticipados, como muestra el gráfico siguiente.

Devaluar nunca es la solución a los problemas macroeconómicos de fondo, y muchos menos en este contexto. El dólar oficial ya es lo suficientemente alto, en relación a su nivel en la última década. Más aún, si se convalidara un dólar similar al contado con liquidación, tendríamos el valor más alto desde el año 2003. Un despropósito, en función a la estructura productiva actual. Sería convalidar los salarios en dólares de 2002/03, con impacto directo en los niveles de pobreza e indigencia.

La crisis macroeconómica hoy se expresa con agudeza sobre el mercado de cambiario. La escasez de reservas es estructural, porque nuestro país no logra generar un ingreso suficiente de dólares que supere de manera holgada la salida de dólares para importaciones, pago de intereses y formación de activos externos del sector privado (fuga de capitales). Este año, el mecanismo de ‘dólar ahorro’ agudizó el problema. La herencia que dejó la administración Sandleris-Lacunza, ya costó más de U$S 3.000 millones de dólares, y con el paso de los meses comenzó a potenciar comportamientos económicos distorsivos.

Dentro de todo este escenario aciago, el Gobierno Nacional no se quedó de brazos cruzados. La limitación por cantidades del último mes al cupo de U$S 200 por persona, va a reducir a una cuarta parte la salida de dólares por la cuenta capital. No obstante, eso le restará oferta al segmento ilegal, lo que explica parte de la suba del Blue en estas semanas.

Por eso, las medidas implementadas esta última semana pueden ser útiles para regenerar esa oferta sobre el segmento marginal. Ocurre que, a los precios actuales, vuelve a ser económicamente conveniente arbitrar precios desde MEP a Dólar Blue, generando una ganancia libre de riesgo.

En ese escenario, es probable que la cotización ilegal alcance un techo ya que, ante cualquier disparada, los mismos mecanismos de mercado generarán un exceso de oferta. Estabilizar los mercados alternativos es un primer paso fundamental para empezar a anclar las expectativas. Por otro lado, ayer el Ministerio de Economía también redujo los tiempos de estacionamiento de bonos para su liquidación en moneda extranjera, habilitando, a su vez, la operatoria de fondos de inversión extranjeros.

Esta también es una señal para flexibilizar el funcionamiento del mercado bursátil, darle más liquidez y reducir su volatilidad. Por último, la licitación de nuevos títulos hard dollar por U$S 750 millones en noviembre, permitirá construir un salvoconducto para los fondos de inversión que quieren salir de la economía, pero siguen entrampados en bonos a tasa fija, emitidos por Caputo en 2017.

Con todo, la macro financiera transita un camino sinuoso hacia la unificación del tipo de cambio. Este compromiso, que asumió esta gestión, será un punto de llegada, pero para el cual se requieren prerrequisitos de estabilización que garanticen la sustentabilidad de un nuevo mercado de cambios único y libre. No recorrer ese camino, e implementarlo ‘a tontas y a locas’ como ocurrió a fines de 2015, ya se mostró poco efectivo. Si no se construye un sendero estable para esa convergencia cambiaria, se corre el riesgo de que las variables macroeconómicas nominales se descontrolen, generando una propagación de la inestabilidad financiera hacia la economía real.

Todos quieren unificar, y hoy nadie debate que ese sea el arreglo cambiario más sano para toda economía. Pero se deberá construir ese puente de manera gradual. Armonizando objetivos, y sin descuidar que los equilibrios macroeconómicos son generales, y dar solución a solo un mercado puede generar más contrariedades que beneficios.