En los últimos días se conocieron declaraciones tanto del presidente como del ministro de Economía afirmando que el cepo podría levantarse tan pronto como mediados de año o incluso antes si la situación lo permitiera. 

La economía lo necesita: el PBI de 2023 cerró en igual nivel que 2011, y el levantamiento del cepo es una condición indispensable para retornar a una vía de crecimiento sostenido. Las buenas noticias de las últimas semanas -superávit financiero y desaceleración de la inflación- que se combinaron con una fuerte liquidación del agro y llevaron al desplome de los dólares financieros generaron entusiasmo ante la posibilidad de que esto se materialice en el corto plazo. Pero el camino puede ser desafiante y probablemente demande financiamiento nuevo. ¿Se viene un nuevo programa con el FMI?

El Central viene marcando un ritmo de compras inusitado y desde la devaluación del 13 de diciembre las compras netas ya superaron los 8,000 millones de dólares. En simultáneo, las reservas netas pasaron desde un mínimo de -11,200 millones hasta unos -4,500 millones. Pero existen razones para creer que el ritmo actual no se mantendrá por mucho tiempo y el superávit comercial puede resultar insuficiente por sí mismo para levantar el cepo.

En primer lugar, el tipo de cambio real continúa apreciándose de manera acelerada con una inflación que viaja al 15% mensual y un ritmo de crawling que se mantiene en el 2% mensual. Aunque el esquema 80-20 para las exportaciones y el impuesto PAIS de 17.5% para las importaciones determinan un tipo de cambio efectivo superior al oficial, el índice que publica el Central ya se encuentra por debajo de lo que el FMI estima como el nivel consistente con los fundamentales de mediano plazo.

Si bien es cierto que el frenazo de la actividad económica contribuye a moderar la demanda de importaciones en el corto plazo (las cantidades importadas cayeron 11.3% a/a en enero), la apreciación del tipo de cambio real le pone un piso a este efecto y podría derivar en la necesidad de un salto mayor al momento de levantar el cepo.

Por otro lado, el actual ritmo de compras que viene llevando el Central se sustenta en gran medida por el hecho de que los flujos de pagos de importaciones aún no se vieron normalizados. En diciembre el BCRA dictaminó (Com. “A” 7917) que para la mayoría de las posiciones arancelarias ya no será necesario tener una pre-aprobación de nuevas importaciones, pero el acceso al MULC será dividido en 4 cuatro pagos mensuales por lo que recién en abril comenzaremos a ver un flujo normal, que se combinará a su vez con el acceso pleno de las Pymes para cancelar sus deudas comerciales.

Un tercer punto a considerar es que el superávit comercial de este año será considerable, pero no tan fuerte como se preveía con anterioridad: la ola de calor afectó los rindes estimados de la cosecha de soja y maíz (-2.5 millones de toneladas y -2 M ton. respectivamente) y su precio hoy es un 25% menor que un año atrás. Estimamos que el sector cerealero-oleaginoso aportará unos 9,500 millones más que en 2023, pero lejos de los 44 mil millones que liquidó en 2022.

Finalmente, el calendario de vencimientos en dólares al cual se enfrentará la economía en 2024 marca un punto de partida complejo. Concretamente, aun proyectando financiamiento neto de organismos multilaterales por 1,300 millones de dólares (estimación FMI), los vencimientos de capital e intereses con organismos internacionales ascienden a USD 3,800 millones a los que además hay que sumarle 2,000 millones de deuda provincial y corporativa y USD 3,000 M de Bonares y globales. Por su parte, los desembolsos pactados con el FMI no serán suficientes para cubrir todos los pagos previstos desde mayo tanto de capital como interés, y en el neto Argentina deberá pagarle unos 1,200 millones.

Por estas razones, creemos que el actual régimen cambiario tiene vida corta, pero en el corto plazo nos inclinamos más hacia un escenario de aceleración del crawling-peg y levantamiento progresivo de restricciones que un escenario de unificación y levantamiento del cepo.

En rigor, el gobierno podría levantar el cepo en cualquier momento, pero las reservas continúan en terreno negativo y el tipo de cambio podría tornarse extremadamente volátil frente a un cambio de expectativas del mercado si se lo deja flotar libremente, socavando la expectativa de una rápida desinflación.

En este contexto, creemos que la clave pasa por la Cuenta Financiera. Las novedades de la semana pasada marcan algún avance en este sentido: tanto Milei como el ministro Caputo declararon que no descartan la posibilidad de un nuevo acuerdo con el FMI, y algunos medios hablan de la aspiración a un desembolso de 15,000 millones de dólares. El problema es que para que ello sea factible es condición necesaria contar con el aval del Congreso, algo que en las últimas semanas se vio empantanado por el conflicto con los gobernadores y distintos referentes políticos.

Si logra mantener buenos resultados en materia fiscal sin que la conflictividad social se dispare, el gobierno podrá levantar el cepo más temprano que tarde. Pero ello puede tornarse un objetivo en sí mismo para darle mayor credibilidad al programa económico. Por el momento, los contratos de dólar futuro ROFEX reflejan un escenario de crawling acelerado para los próximos meses antes que un escenario de unificación y levantamiento del cepo.